Содержание
TOC \o "1-3" \h \z \u HYPERLINK \l "_Toc119657606" Введение PAGEREF _Toc119657606 \h 3
HYPERLINK \l "_Toc119657607" ГЛАВА 1.Теоретические аспекты применения опционов для хеджирования портфельных рисков PAGEREF _Toc119657607 \h 5
HYPERLINK \l "_Toc119657608" 1.1. Хеджирование в мировой экономике: явление мировой экономики, основные понятия PAGEREF _Toc119657608 \h 5
HYPERLINK \l "_Toc119657609" 1.2. Опционы как инструмент хеджирования портфельных рисков PAGEREF _Toc119657609 \h 9
HYPERLINK \l "_Toc119657610" ГЛАВА 2.Опционные стратегии хеджирования PAGEREF _Toc119657610 \h 13
HYPERLINK \l "_Toc119657611" 2.1. Хеджирование ценовых и курсовых рисков PAGEREF _Toc119657611 \h 13
HYPERLINK \l "_Toc119657612" 2.2. Хеджирование процентных рисков PAGEREF _Toc119657612 \h 20
HYPERLINK \l "_Toc119657613" 2.3. Хеджирование рисков по опционным позициям PAGEREF _Toc119657613 \h 22
HYPERLINK \l "_Toc119657614" ГЛАВА 3.Проблемы и перспективы использования опционов в хеджировании на рынке России PAGEREF _Toc119657614 \h 26
HYPERLINK \l "_Toc119657615" 3.1. Состояние рынка опционов в России, пути развития PAGEREF _Toc119657615 \h 26
HYPERLINK \l "_Toc119657616" 3.2. Ближайшие перспективы PAGEREF _Toc119657616 \h 28
HYPERLINK \l "_Toc119657617" Заключение PAGEREF _Toc119657617 \h 30
HYPERLINK \l "_Toc119657618" Список использованной литературы и других информационных источников PAGEREF _Toc119657618 \h 31
HYPERLINK \l "_Toc119657619" Приложения PAGEREF _Toc119657619 \h 33

Введение
Актуальность темы курсовой работы обусловлена разработкой вопроса о применении опционов, как одного из видов производственных ценных бумаг, для хеджирования портфельных рисков.
Хеджирование сегодня это страхование риска изменения цены актива, процентной ставки или валютного курса с помощью производных инструментов, в работе опционами. В свою очередь, опционный контракт, опцион - срочная сделка, по которой одна из сторон - покупатель опциона, другая сторона - продавец опциона.
Сегодня нельзя сказать, что хеджирование как вид профессиональной активности достаточно развито в России. На самом деле справедливо обратное. С одной стороны, не существует достаточно развитого рынка необходимых финансовых инструментов, с другой - эти инструменты недостаточно востребованы. Ведь хеджирование (и об этом будет рассказано в первой главе работы) требует затрат, и в то время как отсутствие таких затрат как правило остаётся незамеченным, их возникновение обязательно привлечёт повышенное внимание руководства компании, и в контексте принципов российского инвестиционного менеджмента это внимание может иметь весьма негативную окраску. Сущность хеджирования как операций на вторичном рынке, экономически связанных с основной деятельностью компании, пока недостаточно понята российскими бизнесменами. Чаще всего имеет место либо нежелание отвлекать капитал на такие операции, либо стремление рассматривать отвлекаемый капитал как спекулятивный, со всеми вытекающими требованиями к его доходности. Принимая во внимание всё вышесказанное, нельзя не добавить, что положительные сдвиги всё же намечены и обязательно произойдут в ближайшем будущем. Экономический рост в современном его понимании вряд ли возможен без эффективной системы вторичных рынков, а развитие такого рынка, повышение его ликвидности и снижение транзакционных издержек создаст благоприятные условия для проведения хеджевых операций самого разного масштаба и направленности. Необходимые для этого квалифицированные специалисты в России уже имеются. Вот почему, по мнению автора этой работы, хеджирование опционами портфельных рисков является актуальным и перспективным, (а кроме того, чрезвычайно интересным) направлением.
Объектом курсовой работы являются опцион как разновидность ценной бумаги.
Целью работы является применение опционов для хеджирования портфельных рисков.
Цель позволила сформулировать задачи, которые решались в работе:
Хеджирование в мировой экономике: явление мировой экономики, основные понятия;
Опционы как инструмент хеджирования портфельных рисков;
Хеджирование ценовых и курсовых рисков;
Хеджирование процентных рисков;
Хеджирование рисков по опционным позициям;
Состояние рынка опционов в России, пути развития;
Ближайшие перспективы.
Структура работы построена следующим образом: первая глава посвящена теоретическим вопросам хеджирования вообще, его назначению, необходимости, применяемым инструментам - из них последними подробно рассмотрены опционы. Вторая глава целиком посвящена опционным стратегиям и их применению в хеджировании ценовых, валютных и процентных рисков. В третьей главе рассмотрены возможности по использованию опционов на российском рынке, в увязке с существующими проблемами и наиболее вероятными перспективами. При написании работы использовался материал из актуальной периодики, отечественных и зарубежных книг и интернет-ресурсов.
Теоретические аспекты применения опционов для хеджирования портфельных рисков
Хеджирование в мировой экономике: явление мировой экономики, основные понятия
Хеджирование, оно же «встречная сделка» "Gegengeschäft" - нем.
, имеет более чем вековую историю существования, что может показаться странным - ведь основная часть публикаций и научных изысканий на эту тему приходится на 80-е и 90-е годы ХХ века. Однако сомневаться в том, что ещё в 1848 году обращавшиеся на CBOT (Chicago Board of Trade) фьючерсные контракты на зерно могли использоваться для нейтрализации рыночных рисков, не приходится.
Можно также с уверенностью сказать, что вся широчайшая структура современных рынков производных финансовых инструментов обязана своим существованием именно потребностью в страховании рисков вследствие наличия общей рыночной неопределённости.
Вместе с тем хеджирование остаётся до некоторой степени «уделом избранных», и не только в России.
Сущность хеджирования
Приведем несколько определений понятия хеджирование:
Хеджирование - это страхование риска изменения цены актива, процентной ставки или валютного курса с помощью производных инструментов Галанов В. А., «Производные инструменты срочного рынка», Финансы и Статистика 2002.с.18.
.
Хеджирование - это использование производных и непроизводных финансовых инструментов (последних только в ограниченном числе случаев) для частичной или полной компенсации изменения справедливой стоимости хеджированных статей, то есть защищаемых финансовых инструментов. Палий В. Ф., «Международные стандарты финансовой отчётности», Инфра-М 2002.с. 21.
В официальных документах Комиссии по фьючерсной торговле США (CFTC -Commodity Futures Trading Commission) подчёркивается, что настоящий хедж должен включать позиции по производным контрактам, которые экономически связаны с кассовой (хеджируемой) позицией и предназначены для снижения рисков, возникающих в ходе обычных коммерческих операций данной компании Rene M. Stulz, "Risk Management and Financial Engineering", 2002.
.
Суммируя эти определения, можно сделать 3 основных вывода:
A. Любой актив, денежный поток или финансовый инструмент подвержен риску обесценения. Эти риски, согласно общепринятой классификации, делятся в основном на ценовые и процентные. Отдельно можно выделить риск невыполнения контрактных обязательств (поскольку финансовые инструменты, по сути, являются контрактами), называемый кредитным.
Б. В целях защиты от денежных потерь по определённому активу (инструменту) может быть открыта позиция по другому активу (инструменту), которая, согласно мнению хеджера, способна компенсировать данный вид потерь. Такая операция и называется хеджированием. Вместе с тем следует заметить, что в современной концепции инвестиционного менеджмента трактовка хеджа имеет несколько более обширный характер и охватывает всю совокупность действий, направленных на устранение или уменьшение рисков, имеющих природу возникновения от внешних источников. Та же концепция утверждает, что использование финансовых деривативов в целях управления рисками удобно, но вовсе не обязательно. Строгалев А., «Семь шагов к хеджу», РЦБ №10,2000.с. 18-21.
Принятие решения о хеджировании
Хеджировать или не хеджировать? Общего ответа для всех случаев, конечно, нет. Впрочем, за примерами не нужно далеко ходить. По оценкам экспертов, размеры потерь от колебаний цен на экспортные товары (особенно нефть) в границах российской национальной экономики и вовсе грандиозны. Они составляют около 25 - 30 млрд. долларов в год. Даже учитывая, что хеджирование не всегда полностью уместно, возможно снижение размера потерь никак не меньше чем на 18-20 млрд. долларов в год. Бюджет, соответственно, только от снижения прямых налоговых поступлений теряет ежегодно 6-8 млрд. долларов Михаил Чекулаев, «Хеджирование, или муки зрячего», материалы Internet Trading Group 2000.с. 23-28.
. В самом деле, после представленных цифр проводить более углубленный анализ потерь, с учетом мультипликаторов и прочих стандартных процедур, не представляется необходимым. В любом случае, решение о хеджировании - очень ответственное решение. Моральную подготовку к нему можно условно разбить на несколько этапов:
1. Идентификация рисков. Прежде, чем принимать какие-либо решения о хеджировании, руководство компании должно определить риски, которым подвержена компания. Эти риски, в общем случае, относятся к двум категориям: операционные и финансовые. Операционные риски, как правило, связаны с производственный деятельностью компании и в общем случае не хеджируются, так как отсутствуют соответствующие им рыночные инструменты. Финансовый - это риск, которому корпорация подвергается из-за своей зависимости от таких рыночных факторов, как процентные ставки, обменные курсы и цены товаров. Большинство финансовых рисков могут хеджироваться благодаря наличию развитых и эффективных рынков, на которых эти риски перераспределяются между участниками. При определении того, какой риск хеджировать, менеджер по рискам должен различать риски, влекущие дополнительные выгоды для компании, и риски, дополнительных выгод не предполагающие. Большинство компаний исходят из того, что они будут вознаграждены за риски, связанные с основной производственной деятельностью. Все остальные риски подлежат хеджированию - если это возможно.
2. Анализ масштаба рисков. Здесь необходим экономический анализ перспектив движения рынка и сравнение величины возможных изменений с масштабом операций (либо же капиталом) компании. В конце концов, хеджирование не всегда целесообразно.
3. Оценка затрат на хеджирование. Стоимость хеджирования должна оцениваться с учётом возможных потерь в случае отказа от хеджа. Несомненно, стратегии хеджирования требуют денежных затрат, но «экономически оправданные расходы приемлемы, тогда как фактические убытки - нет». В связи с этим необходимо отметить, что стратегии, основанные на производных финансовых инструментах, используются вместо традиционных способов именно благодаря меньшим накладным расходам вследствие высокой ликвидности срочных рынков.
4. Оценка эффективности хеджирования. Расходы на хеджирование должны быть полностью экономически оправданы, то есть используемый инструмент должен максимально удовлетворять изначальной цели -страхованию риска. Выбор такого инструмента может быть сделан, например, с помощью корреляционного анализа ценовой чувствительности. Подходящий уровень корреляции зависит от осмотрительности самого риск-менеджера. Например, если волатильность хеджируемого инструмента спот высока, осуществлять хеджирование даже с низкой корреляцией предпочтительнее, чем не осуществлять его вообще.
Важно не упускать из виду, что при хеджировании валютный или процентный риск не уничтожается полностью - он трансформируется в базисный риск. Под базисом следует понимать разницу стоимостей кассового и производного инструментов, которая тоже подвержена изменениям в условиях рынка. Эффективность хеджевой позиции - далеко не постоянная величина, а значит, хеджирование - динамичный процесс.
Опционы как инструмент хеджирования портфельных рисков
Опционный контракт, опцион - срочная сделка, по которой одна из сторон - покупатель опциона (держатель опциона, владелец опциона), имеет право приобрести (продать) актив по установленной в контракте цене в течение определенного времени. Другая сторона - продавец опциона (выписавший опцион, подписавший опцион), за определенную плату обязуется продать (купить) данный актив, если держатель опциона того потребует. Опционные сделки регулируются нормами гражданского права.
Существуют опционы двух видов: опционы на покупку (call) и на продажу (put).
Владелец опциона put имеет право исполнить его и продать базисный актив по цене исполнения (exercise price, strike price), фиксируемой при покупке опциона, - и реализует это право, если в момент исполнения опциона текущая цена спот окажется меньше «страйковой» (что логично).
Владелец опциона call имеет право исполнить его и купить базисный актив по страйковой цене в момент истечения опциона и реализует это право, если текущая цена спот окажется выше страйковой.
Фактически это означает, что, в отличие от фьючерса, опцион генерирует асимметричные денежные потоки: покупатель опциона имеет возможность получить неограниченную прибыль и исключить возможность убытков. Продавец же подвержен риску неограниченных убытков.
Поэтому в качестве платы за принятие этого риска покупатель опциона (the buyer, the holder) уплачивает продавцу (the writer) в момент заключения контракта денежную премию, выражающуюся в той же валюте, что и котировка (как правило, USD). Чаще всего эта премия имеет невозмещаемый характер, то
есть не возвращается.
Именно премия определяет максимальную прибыль продавца опциона. Приложение 1. рис.1.1.-1.4. Графическая интерпретация прибылей и убытков по длинным позициям по «ванильным» опционам
Отсюда возникает понятие эффективной цены - или, применительно к валютным и процентным опционам как основному объекту внимания автора во второй главе работы, -соответственно эффективного курса и эффективной ставки. Эффективная цена равна цене исполнения за вычетом невозмещаемых накладных расходов, в данном случае премии. Хеджер - владелец опциона call - всегда исполняет его, если цена спот больше страйковой, но проигрывает конкуренту, который воздержался от хеджирования, если цена спот не достигла значения страйк + премия, то есть эффективной цены по опциону.
Если опцион может быть исполнен в любой день до срока истечения, то в каждый момент времени он имеет один из трёх статусов соответственно текущему паритету цен страйк и спот: «в деньгах» (in the money), «на деньгах» (at the money) и «вне денег» (out of the money). Опцион находится «в деньгах», когда его исполнение выгодно, то есть для call текущая spot выше strike, а для put - наоборот. Состояние «на деньгах» возникает, когда обе цены приблизительно равны, и исполнение опциона не сулит ни выгод, ни убытков. И, наконец, опцион «вне денег» может принести только потерю уплаченной премии.
Важно знать, что существуют опционы двух разных стилей - европейского и американского. Владелец американского опциона может исполнить его в любой день периода, в то время как европейский опцион исполняется единственно в день истечения. Но, поскольку многие европейские опционы стандартизированы и могут торговаться в спекулятивных целях на биржах, для них также определяется состояние «в деньгах» или «вне денег» - но исходя из текущей цены фьючерсов той же срочности и на тот же базовый актив. Ко дню погашения цены форвард и спот сравняются (к этому подведёт сам механизм биржевого ценообразования) - и разница между европейским и американским опционом исчезнет.
Подытоживая вышесказанное, приведём общепринятую классификацию опционов: опционы на покупку (call) и на продажу (put); опционы европейского и американского стиля; биржевые и внебиржевые опционы; опционы с поставкой базисного товара и расчётные опционы. Кроме того, существует ряд дополнительных классификационных признаков: обыкновенные и составные опционы (compound options - опционы на опционы); «ванильные» (plain vanilla options) и «экзотические» опционы (exotics). Как простые «ванильные», так и составные, экзотические и опционы на свопы и фьючерсы будут в подробностях описаны во второй главе работы в тесной связи с конкретными рисками, которые ими хеджируются, и конкретными стратегиями их применения.
Выбор инструмента хеджирования
Выбор класса инструмента, которым будет осуществляться хеджирование, является первичным по отношению к выбору конкретного инструмента, определённой серии или выпуска. Он определяется требованиями по сложности, гибкости и дороговизне, предъявляемыми менеджером к инструменту хеджирования. Без них уже принятое решение о хеджировании может так и не осуществиться. В общем случае хеджирование можно проводить двумя методами: через иммунизацию портфеля и через производные инструменты финансового рынка.
Иммунизация портфеля упрощённо может быть представлена как хеджирование одного актива спот через другой спот-актив с высокой корреляцией ценовой чувствительности (или противоположной позицией по активу с отрицательной ценовой корреляцией). Положительно, хеджирование долговых обязательств или акций через ценные бумаги других компаний считается неотъемлемой частью инвестиционной деятельности на любом уровне.
Производные инструменты (деривативы) — это биржевые и внебиржевые срочные контракты, основанные на базовых финансовых контрактах или операциях. К ним относятся форвардные и фьючерсные контракты, биржевые и внебиржевые опционы, свопы и биржевые производные на свопы. Финансовых деривативов великое множество, и необходимый инструмент можно подобрать практически для любой конкретной ситуации.
В данной работе инструментом для хеджирования будут выступать опционы (опционные контракты).
Историческая справка. Инструменты с чертами опционов известны уже несколько столетий. В США первые опционы появились в 1790 г., но долгое время торговля опционами причислялась к разряду азартных игр и была либо вне закона, либо подлежала жёсткому регулированию. В 1973 г. на CBOE (Chicago Board of Options Exchange) впервые была открыта торговля стандартизированными опционными контрактами на финансовые активы. Гораздо позже, в 1982 г., настала очередь валютных опционов.
На сегодняшний день PSE и СМЕ отошли на второй план в торговле опционными контрактами, но больше 70 % всех биржевых опционов торгуются на CBOE и AMEX (American Exchange). Суммарный оборот премии, как наиболее адекватный показатель (и наименее доступный) составил в 2004 $324,5 млрд. для СВОЕ и $143,1 млрд. на АМЕХ.
В денежном выражении опционы пока существенно уступают фьючерсам, хотя и наращивают свою долю на мировом рынке деривативов в геометрической прогрессии: среднедневной оборот CBOE в 2004 - 1,3 млн. контрактов Кирилл Пензин, «Современное состояние и тенденции развития мирового рынка биржевых опционных контрактов», РЦБ № 15,2001.с. 18-21.
.